Por Miguel Collado Di Franco
Es muy conocida la máxima de que a mayor riesgo percibido por un inversionista mayor será el retorno que demandará. Los títulos de deuda más riesgosos tienden a otorgar un rendimiento mayor a los inversores, de lo contrario no asumirían ese riesgo extra y demandarían bonos de menor riesgo. En consecuencia, mientras mayor es el riesgo de un país, más costosa es la deuda que emite su gobierno; lo que implica que la deuda resulta más cara para los ciudadanos que es sobre quienes recae el pago de los bonos emitidos.
Hay varias formas de determinar el riesgo de un país. Tal vez la más conocida sean las calificaciones que otorgan las calificadoras de riesgo, y que suelen expresarse con letras que van desde AAA a D o C. Las calificaciones entre AAA y BBB se suelen reservar para los países con menor riesgo y se denominan “grado de inversión”.
Las calificaciones inferiores son otorgadas a países percibidos como más riesgosos, o que pueden encontrarse en condición de impago (default). Actualmente la calificación de República Dominicana es BB-, lo que quiere decir, dentro de la escala, que sus bonos son considerados como una inversión especulativa.
Otra forma de medir el nivel de riesgo de un país es por medio de la diferencia de rendimientos entre su bono soberano y un bono considerado libre de riesgo de igual madurez. Históricamente, los bonos del Tesoro de los Estados Unidos han sido considerados libres de riesgo por ser los que más se acercan a ese concepto. La brecha entre ambos bonos es la prima por riesgo que demandan los inversores. Mientras más riesgoso es percibido un título soberano, mayor es esa diferencia y mayor su costo para el emisor. Una forma estandarizada para medir la brecha descrita, o el riesgo país, es el EMBI, o Indicador de Bonos de Mercados Emergentes desarrollado por JP Morgan Chase.
El riesgo país medido por el diferencial de rendimientos refleja los cambios en la percepción de los participantes de los mercados, de forma constante. Los ajustes son más rápidos que aquellos realizados por las clasificadoras de riesgo.
El gráfico muestra cómo se ha comportado el EMBI para República Dominicana en comparación con el promedio de América Latina desde enero de 2019 hasta la actualidad. Hasta finales de diciembre pasado el riesgo de República Dominicana estuvo por debajo del calculado para los países latinoamericanos. En resumen, la línea roja de República Dominicana refleja que el riesgo país no había estado tan alto en el último año y que actualmente es superior al de la región de América Latina.
Comparar el riesgo país de República Dominicana con el de otros países ayuda a entender si la deuda dominicana es o no costosa, en términos relativos. A partir del conjunto de países que comparten calificación con República Dominicana, es posible comparar el valor del EMBI, o el riesgo que está reflejando el mercado. Los bonos de los países latinoamericanos que comparten con República Dominicana la misma calificación otorgada por las calificadoras de riesgo tienen rendimientos menores.
Los bonos de República Dominicana presentan un mayor riesgo que los de Bolivia, Honduras, Guatemala, Paraguay y Brasil. El promedio del resto de los países es 2.62 puntos porcentuales, mientras que el valor que refleja la deuda dominicana es 3.82 puntos porcentuales. Mayor retorno de los bonos implica una deuda más costosa para los contribuyentes dominicanos que para sus pares de los otros cinco países.
La situación descrita anteriormente no es coyuntural. Por ejemplo, cuando el gobierno dominicano se endeudó en los mercados internacionales en mayo de 2019, también se verificaba un riesgo país mayor en contraste con los países con los cuales se está realizando la comparación. En ese momento, al igual que para la emisión de bonos soberanos del 23 de enero pasado por US$2,500 millones, el riesgo se reflejaba en un mayor retorno demandado. Es decir, mayor costo relativo para el contribuyente dominicano.
Cuando la percepción de riesgo de un país aumenta, mayor endeudamiento público contribuye a empeorarla. Emitir más deuda tiene un peso sobre las finanzas públicas a través del gasto en intereses. Si se mantiene el resto del gasto en aumento, el nuevo gasto en intereses contribuye al déficit del gobierno.
El total de gastos en intereses tiene un peso importante dentro de las finanzas públicas de República Dominicana. La proporción del gasto en intereses como porcentaje de los ingresos tributarios indica, mejor que la relación deuda sobre el PIB, el peso de la deuda sobre la economía. Dicho indicador es más elevado en República Dominicana que en el resto de los países con los cuales se ha realizado la comparación.
¿Qué debe hacer República Dominicana para mejorar su percepción de riesgo? Reformas que estén dirigidas a llevar la economía por una senda de mayor confianza para los inversionistas, que tengan como resultado una calificación crediticia de grado de inversión.
El país necesita iniciar con la aplicación de una Ley de Responsabilidad y Transparencia Fiscal. Una legislación que establezca una combinación de reglas fiscales para reducir la senda del endeudamiento público. Por ejemplo, Brasil, economía que tuvo una crisis fiscal en años recientes, presenta la mayor confianza de los inversores de la muestra de países que hemos analizado.
El país sudamericano tiene una regla fiscal fuerte, que implementó como resultado de su crisis fiscal reciente. En 2016, el senado aprobó una enmienda constitucional que limita el crecimiento del gasto público a la inflación del año anterior. Es una enmienda que tiene 20 años de duración y solo puede ser revisada una vez luego del décimo año de vigencia. La crisis hizo que Brasil tomara una medida fuerte, y los mercados han reaccionado de forma positiva.
El otro componente de reforma fiscal que necesita República Dominicana es una simplificación de las reglas impositivas, con un sistema tributario más fácil de administrar y sencillo para el contribuyente; con tasas más bajas y bases imponibles más amplias. Una reforma impositiva de este tipo reduciría el incentivo a la informalidad, al igual que a la elusión y a la evasión, mejorando significativamente el clima de negocios y ayudaría al fortalecimiento de las finanzas públicas.
Una reforma fiscal con los componentes descritos en los dos párrafos anteriores contribuiría a fortalecer las reglas de juego de la economía. Serían reglas de juego más claras. En sentido general, son necesarias medidas para mejorar el clima de inversión del país, incluyendo reformas que reduzcan costos internos y mejoren la competitividad. Mejores reglas de juego deben ir acompañadas del fortalecimiento de las instituciones y del Estado de derecho. Es un reto que, con la voluntad necesaria, debe ser iniciado en este año por las autoridades electas en los comicios venideros.
